如果降價加上13家基石投資者保駕護航，華能新能源還(hái)上不了(le)市，大(dà)概隻能證明(míng)投資者對(duì)于風電的(de)預期已降至冰點

　　五個(gè)多(duō)月(yuè)前的(de)铩羽而回，讓中國排名第三的(de)風場(chǎng)運營商華能新能源重啓港股IPO時(shí)，不得(de)不小心再小心。

　　一個(gè)最明(míng)顯的(de)信号是，爲了(le)吸引投資者，定價區(qū)間被明(míng)顯調低了(le)：去年12月(yuè)6日，華能新能源H股每股定價爲2.98港元－3.98港元，今年5月(yuè)30日重新調整後的(de)每股定價爲2.28港元－2.98港元，市盈率（PE）也(yě)從原來(lái)的(de)15倍－20倍，下(xià)調至13倍－17倍。

　　華能新能源還(hái)找來(lái)爲數衆多(duō)的(de)機構投資者保駕護航：13家基石投資者與之訂立配售協議(yì)，這(zhè)些投資者按發售價認購(gòu)總額4.15億美(měi)元的(de)股份，其中包括金風科技、華銳風電、國家電網這(zhè)樣的(de)上下(xià)遊合作企業。

　　如果以發行區(qū)間價的(de)中間數2.63港元計算(suàn)，單這(zhè)13家基石投資者認購(gòu)的(de)股份，就占到華能新能源此次發售總量24.8571億H股中的(de)44.86%。

　　華能新能源将從5月(yuè)30日開始招股，6月(yuè)10日正式在港交所挂牌。如果這(zhè)次還(hái)發不成，大(dà)概隻能證明(míng)一點：投資者對(duì)風電的(de)未來(lái)預期，已降至冰點。

　　理(lǐ)想時(shí)機難擇

　　2010年年底，華能新能源與大(dà)唐新能源（01798.HK）同時(shí)赴港上市，因同在風電闆塊，IPO撞車的(de)結果是：得(de)益于較低的(de)發行價和(hé)基石投資者的(de)支持，大(dà)唐成功上市，華能則IPO未果。當時(shí)大(dà)唐定價區(qū)間是2.33港元－3.18港元，募資56.71億港元；華能定價區(qū)間爲2.98港元－3.98港元，拟籌資82億港元。

　　此次調價之後，華能新能源的(de)籌資額将降至56.66億港元到74.05億港元。

　　華能新能源的(de)資産其實不壞。業内一般認爲，華能新能源資産要優于大(dà)唐新能源，甚至國内風電運營龍頭企業龍源電力的(de)一位内部人(rén)士也(yě)對(duì)财新《新世紀》記者表示：“雖然我們規模最大(dà)，但華能在一些關鍵指标上比我們強。”

　　關鍵指标，指的(de)是平均上網電價和(hé)風場(chǎng)平均利用(yòng)小時(shí)數。這(zhè)兩個(gè)指标的(de)領先說明(míng)華能的(de)風電能以較高(gāo)價格上網，利用(yòng)率也(yě)較高(gāo)，應該說頗具競争力。

　　根據最新招股書(shū)，華能新能源2010年加權平均上網電價爲0.604元/千瓦時(shí)，而龍源電力平均上網電價僅爲0.572元/千瓦時(shí)。風場(chǎng)加權平均利用(yòng)小時(shí)數方面，2010年華能新能源達到2265.3小時(shí)，而龍源和(hé)大(dà)唐新能源分(fēn)别隻有2217小時(shí)和(hé)2134小時(shí)。

　　華能新能源手中還(hái)握有73.46吉瓦（相當于7346萬千瓦）風電儲備項目，這(zhè)在中國風場(chǎng)運營商中是最多(duō)的(de)。

　　也(yě)許正是因爲擁有較優質的(de)資産，華能新能源在去年情勢不妙時(shí)，亦不願意降低發行價和(hé)市盈率來(lái)促成上市。華能新能源的(de)一位承銷商告訴财新《新世紀》記者，去年底港股市場(chǎng)波動性很大(dà)，很多(duō)投資者都在收縮風險，大(dà)家都在找便宜貨，“當時(shí)不是沒有投資者願意買華能新能源，隻是他(tā)們的(de)出價我們認爲不合适，後來(lái)就決定不發了(le)”。

　　華能顯然沒有等到更理(lǐ)想的(de)時(shí)機——盡管香港資本市場(chǎng)的(de)大(dà)市相較去年底有所好轉，但在市場(chǎng)看來(lái)，風電上網難以及國内風電政策面臨調整等困擾整個(gè)風電行業的(de)大(dà)問題并沒有根本改善，從去年以來(lái)，投資者對(duì)于風電行業的(de)預期節節走低。

　　一位投行資深人(rén)士認爲，龍源電力上市的(de)2009年是風電概念在資本市場(chǎng)最受歡迎的(de)時(shí)候，到2010年大(dà)唐和(hé)華能風電資産上市時(shí)，投資者對(duì)于風電未來(lái)的(de)預期就已經開始下(xià)調，現在情況絲毫沒有好轉。中國最大(dà)風電制造商華銳風電今年早些時(shí)候的(de)退貨事件更加雪(xuě)上加霜，相關風電概念股都被波及。截至今年5月(yuè)31日，大(dà)唐新能源H股收盤價爲2.29港元，已跌破發行價。

　　另一位風電分(fēn)析師則表示，從最近一段時(shí)間來(lái)看，國家政策層面對(duì)風電也(yě)一直沒有給予特别正面的(de)鼓勵政策。

　　作爲風電主要鼓吹者的(de)國家能源局局長(cháng)張國寶的(de)離任，更加深了(le)人(rén)們對(duì)風電未來(lái)政策的(de)擔心。但分(fēn)析師認爲，市場(chǎng)的(de)資金較去年底要寬裕一些，當時(shí)市場(chǎng)風險厭惡度更高(gāo)。另外，日本的(de)核電危機對(duì)于風電行業也(yě)是一個(gè)利好。

　　調低的(de)不止是發行價

　　此番華能新能源卷土重來(lái)，開出的(de)價格爲2.28港元－2.98港元，比上次降了(le)約0.70元，比當時(shí)大(dà)唐新能源的(de)發行區(qū)間（2.33港元－3.18港元）更低。

　　降低的(de)不止是發行價，還(hái)有對(duì)前景的(de)預期。華能新能源最新招股書(shū)中預計，到2011年底，其控股裝機容量将達到5.1吉瓦。而去年底華能新能源首次IPO時(shí)，對(duì)這(zhè)一數字的(de)預計是5.5吉瓦。這(zhè)一關鍵數字下(xià)調的(de)原因，主承銷商摩根士丹利在分(fēn)析報告中指稱，是華能管理(lǐ)層意識到電網接入不确定性在增大(dà)。

　　背後還(hái)有更深層的(de)原因。财新《新世紀》記者手中有兩份華能新能源IPO的(de)券商研究報告，一份去年11月(yuè)12日發布，另一份今年5月(yuè)18日發布。承銷商在前一份報告中預計，華能新能源2011年和(hé)2012年盈利分(fēn)别爲14.3億元和(hé)19.9億元，後一份報告則将盈利分(fēn)别下(xià)調爲12億元和(hé)16.59億元。盈利的(de)下(xià)調與前述控股裝機容量的(de)下(xià)調一脈相承。

　　華能新能源IPO的(de)一位承銷商說，很多(duō)人(rén)都看到發行價降低，即P/E中的(de)P（Price，價格）降了(le)不少，但很少人(rén)注意到E（Earning，盈利）也(yě)下(xià)調了(le)。他(tā)解釋稱，這(zhè)是因爲華能新能源把一些項目往後推了(le)。另一位接近交易的(de)投行人(rén)士則計算(suàn)指出，以現在的(de)發行區(qū)間計，此次華能新能源IPO的(de)市盈率爲13倍－17倍，低于去年IPO時(shí)的(de)15倍－20倍。

　　這(zhè)位投行人(rén)士透露，去年年底華能和(hé)大(dà)唐對(duì)市盈率都有錯誤估計，當時(shí)兩家都想發18倍－20倍，因爲龍源的(de)動态市盈率就是十七八倍。可(kě)是當時(shí)港股低迷，感恩節後很多(duō)IPO紛紛折戟。2010年12月(yuè)7日，大(dà)唐看到前一天上市的(de)華能新能源認購(gòu)不足，爲避免重蹈覆轍，才取了(le)其發行區(qū)間價2.33港元－3.18港元的(de)低端——2.33港元進行IPO。以市盈率論，大(dà)唐新能源PE僅13.1倍。

　　上述投行人(rén)士表示，華能新能源此次IPO若能取得(de)十三四倍的(de)市盈率，就很不錯了(le)。

　　誰在埋單

　　華能新能源承銷人(rén)陣容與去年底首度IPO時(shí)相同，獨家全球協調人(rén)爲摩根士丹利，此次中金、高(gāo)盛和(hé)麥格理(lǐ)也(yě)參與其中。不過，公司顯然充分(fēn)吸取了(le)上次的(de)教訓，其中之一就是吸納足夠的(de)基石投資者。

　　港股發行一般分(fēn)爲公開發售和(hé)國際配售，前者占發行股數的(de)10%，後者占90%。機構投資者屬于國際配售。以去年大(dà)唐新能源爲例，當時(shí)大(dà)唐新能源擁有七家基石投資者，他(tā)們共認購(gòu)大(dà)唐新能源2.6億美(měi)元股份，認購(gòu)金額占總發行量的(de)43.33％。基石投資者的(de)進入是對(duì)公司基本面和(hé)發展前景的(de)肯定，能增加其他(tā)投資者的(de)信心。

　　但去年華能新能源或許是過分(fēn)自信，僅引入了(le)國家電網、淡馬錫、中銀、中國城(chéng)通(tōng)等四家基石投資者，其認購(gòu)金額僅占發行量的(de)12％－16％。

　　吸取教訓，華能新能源5月(yuè)底在港交所路演時(shí)，身邊多(duō)了(le)13家來(lái)頭不小的(de)基石投資者。其中，既有中投、淡馬錫這(zhè)類國家主權财富基金，也(yě)有渣打、GE Capital、中銀集團、富邦人(rén)壽等金融資本入場(chǎng)，還(hái)有國家電網、中國華電等業務夥伴。如果華能新能源最後定價在2.28港元，這(zhè)13家基石投資者所認購(gòu)的(de)股份将是華能全球發售可(kě)供認購(gòu)股份的(de)56.92%。

　　華能新能源的(de)供貨商也(yě)紛紛認購(gòu)支持。先是中國第二大(dà)風電設備廠商金風科技5月(yuè)23日宣布，将收購(gòu)華能新能源不超過1500萬美(měi)元H股。随後，華能新能源最大(dà)的(de)供應商華銳風電5月(yuè)29日晚間公告，将通(tōng)過旗下(xià)子公司認購(gòu)華能新能源總值不超過3000萬美(měi)元的(de)H股。

　　華銳風電和(hé)金風科技均表示，華能新能源是公司重要客戶之一，通(tōng)過本次投資，能夠進一步加強合作關系。

　　有這(zhè)麽多(duō)的(de)機構投資者捧場(chǎng)，華能新能源本次IPO被業内人(rén)士認爲應是無憂。5月(yuè)27日，其第一場(chǎng)投資者推介會現場(chǎng)被擠得(de)水(shuǐ)洩不通(tōng)。一位華能新能源的(de)承銷商向财新《新世紀》表示：“第一天招股就已取得(de)了(le)超額認購(gòu)”。