在即将過去的(de)2011年，VC／PE似乎玩了(le)一把過山車。先是借助2010年全民PE的(de)勢頭，迅速沖高(gāo)，無論是募資、投資還(hái)是退出，均創曆史新高(gāo)；接下(xià)來(lái)因宏觀經濟預期令人(rén)難以樂(yuè)觀，全球資本市場(chǎng)連續數月(yuè)低迷，兜頭一路下(xià)沖，募資、投資、退出等陷入全方位困境。

　　新募基金規模“探底”

　　據清科研究中心統計，2011年上半年，中國創業投資市場(chǎng)表現驚人(rén)，募資方面共有81.03億美(měi)元巨額資本湧入中國創投市場(chǎng)，再創新的(de)曆史高(gāo)點。清科研究中心最近發布的(de)統計報告顯示，2011年前11個(gè)月(yuè)共有204隻私募股權投資基金完成募集，盡管基金數量已達去年全年的(de)2.49倍，但新募基金規模卻達到了(le)2006年以來(lái)的(de)最低水(shuǐ)平。随著(zhe)市場(chǎng)中流動性的(de)減少，機構募資強度增加，基金規模增長(cháng)乏力。

　　随著(zhe)募集日益困難，募資過程中不規範現象開始泛濫。自2009年出現“全民PE”盛況以來(lái)，非法集資一直是PE基金募集時(shí)敏感的(de)法律紅線，如浙江紅鼎創投劉曉人(rén)案、上海彙樂(yuè)集團黃(huáng)浩案、天津活立木(mù)案等，均造成惡劣的(de)社會影(yǐng)響。而進入2011年，募資亂象則在更多(duō)的(de)法律模糊地帶出現。根據國家發改委日前公布的(de)股權投資基金募資相關調研結果，今年以來(lái)，共有1059隻合夥制基金發生非法集資問題。

　　由于投資機構在此類募資方式下(xià)并不直接對(duì)接LP，而募資服務機構往往會采取設立集合資金信托、合夥企業的(de)方式規避投資人(rén)數限制，因此，在判定基金投資人(rén)是否爲特定募資對(duì)象、人(rén)數是否超過基金投資者上限等方面，此類做(zuò)法仍存在争議(yì)。

　　對(duì)此，深圳市創業投資同業公會常務副會長(cháng)兼秘書(shū)長(cháng)王守仁說，創投基金銷售主渠道是銀行，銀根收緊，募集自然困難；許多(duō)資金拿去放高(gāo)利貸去了(le)；股市行情不好，投資者收益縮水(shuǐ)，也(yě)導緻創投募資萎縮。而随著(zhe)中小闆、創業闆擴容加快(kuài)，市盈率下(xià)降，但投資成本并沒降，單靠PRE－IPO項目獲利機會減少，創投投資階段前移，風險更大(dà)，投資者在創投募資時(shí)當更加謹慎。

　　投資下(xià)滑被迫領養“嬰兒(ér)”

　　據清科研究中心統計，今年上半年，中國創業投資市場(chǎng)投資數量繼續攀升，投資金額超越2010全年總量。

盡管2011年中國創業投資市場(chǎng)投資方面也(yě)有玩“過山車”之嫌，但總體來(lái)看，投資活躍度還(hái)是可(kě)圈可(kě)點。清科研究中心最新統計顯示，中國創業投資市場(chǎng)的(de)投資活動還(hái)是有強勢攀升，前11個(gè)月(yuè)共計完成投資交易654筆，披露金額的(de)610起案例共計投資238.11億美(měi)元。但該中心分(fēn)析師傅認爲，這(zhè)與創投機構根據行業形勢适時(shí)改變投資策略的(de)結果。他(tā)說，今年以來(lái)，創投機構開始改變以往哄投PRE－IPO項目的(de)做(zuò)法，不斷将投資階段前移，投資策略呈現多(duō)樣化(huà)，除成長(cháng)資本類投資外，其他(tā)投資策略案例數量占比達到15.9%，金額占比達到41.9%；投資地域方面，不再隻将眼光(guāng)盯住經濟發達的(de)東南(nán)沿海地區(qū)，而是紛紛西進北(běi)上，因此年内中西部地區(qū)表現亮眼，投資活躍度大(dà)幅提升。

　　創業闆開閘以來(lái)一直有一個(gè)高(gāo)市盈率和(hé)高(gāo)發行價的(de)問題，這(zhè)給創投提出了(le)更高(gāo)的(de)要求。一方面，高(gāo)估值曾給某些創投機構帶來(lái)了(le)高(gāo)回報，那些PRE－IPO項目回報更高(gāo)。另一方面，高(gāo)估值又誘發了(le)一級市場(chǎng)的(de)高(gāo)要價，這(zhè)對(duì)創投機構來(lái)說是一個(gè)風險。在這(zhè)種情況下(xià)，将投資階段前移成爲創投機構的(de)必須選擇。爲此，2011年6月(yuè)，中國風險投資研究院還(hái)專門以“加大(dà)對(duì)早期企業投資，完美(měi)風險投資财富鏈”爲題對(duì)此進行了(le)專題研討(tǎo)。2011年9月(yuè)，财政部和(hé)發改委聯合下(xià)發《新興産業創投計劃參股創業投資基金管理(lǐ)暫行辦法》，又從政策層面推動創投機構将投資階段前移。投資階段前移成爲創投機構共識。

　　高(gāo)新投（香港）有限公司主席及深圳漢世紀創業投資公司總裁王幹梅認爲，随著(zhe)PE市場(chǎng)市盈率與二級市場(chǎng)市盈率差距越來(lái)越小，如果扣除資金管理(lǐ)成本，加上可(kě)能的(de)破發，創投機構如果不把投資階段前移，可(kě)能面臨投資無利可(kě)圖甚至虧損的(de)局面。投資階段前移可(kě)能獲利更大(dà)，回報可(kě)達幾十上百甚至上千倍。但這(zhè)同樣面臨風險，這(zhè)更加考量創投機構甄别項目和(hé)提供增值服務的(de)能力。

　　“雙降”拉響退出受阻預警

　　2011年前11個(gè)月(yuè)中國企業在全球各主要資本市場(chǎng)IPO融資規模大(dà)幅“縮水(shuǐ)”，338家中國企業合計融資3506.02億元，同比分(fēn)别下(xià)滑22.5%與43.0%。其中，境外市場(chǎng)尤其是美(měi)國資本市場(chǎng)IPO出現驟減，前11個(gè)月(yuè)僅有14家中國企業赴美(měi)上市，其中下(xià)半年僅有土豆網一家。其他(tā)拟赴美(měi)上市的(de)企業如迅雷、盛大(dà)文學、拉手、凡客誠品等，均取消或推遲了(le)其IPO計劃。

　　王守仁則認爲，創投機構目前面臨的(de)退出困境，主要是中國多(duō)層次資本市場(chǎng)還(hái)存在短闆，場(chǎng)外市場(chǎng)還(hái)沒建立起來(lái)；産權交易市場(chǎng)還(hái)沒充分(fēn)發揮作用(yòng)，緻使創投退出渠道相對(duì)單一。他(tā)表示，這(zhè)些困境将導緻創投機構分(fēn)化(huà)，那些已募集到基金的(de)創投機構由于盲目投資出現虧損，新基金又募集不上來(lái)，自然會退出創投市場(chǎng)。