資本暗流湧動。當PE熱(rè)潮席卷而來(lái)，全民PE風行之後，焦灼的(de)現金與Pre-IPO的(de)暴利之間已經再難并行。那些最早高(gāo)舉資本沖入投資圈，并分(fēn)享了(le)盛宴的(de)投資家已然嗅到了(le)行業的(de)危險與轉機。

他(tā)們在行動。也(yě)許一個(gè)微小步驟就暗示了(le)行業的(de)大(dà)轉型。

　　同創偉業設立了(le)夢工廠，第一隻早期基金已經募集完畢。

　　達晨創投的(de)第一隻早期基金正在募集中，預計今年3月(yuè)底完成募集。

　　深創投與深圳市政府正在計劃合作推出早期基金。

　　他(tā)們不約而同走向了(le)上遊。昔日的(de)創投英豪展現出更爲溫暖的(de)天使形象。機構正在天使化(huà)。

　　天使也(yě)在轉型。出身于新東方的(de)天使投資人(rén)徐小平在去年12月(yuè)與紅杉資本合作設立真格基金第二期。這(zhè)是近期天使走向機構化(huà)最廣爲人(rén)知的(de)一個(gè)标志。

　　當數千家蜂擁而入的(de)PE機構還(hái)在晚期項目或者Pre-IPO中爲倍數而戰的(de)時(shí)候，行業裏最敏感的(de)神經已經轉換了(le)跳動方向。也(yě)許預見，才能引領，才夠長(cháng)遠(yuǎn)。

　　這(zhè)将是一場(chǎng)轟轟烈烈的(de)運動，來(lái)自行業精英對(duì)專業化(huà)的(de)反思，對(duì)整個(gè)社會創業環境的(de)期許。

　　機構天使化(huà)

　　所謂早期，即公司已經成立，可(kě)能略有盈利，也(yě)可(kě)能尚未打平。

　　鄭偉鶴的(de)行程很滿，但是記者見到他(tā)的(de)時(shí)候，他(tā)的(de)臉上帶著(zhe)舒緩的(de)笑(xiào)意，他(tā)也(yě)給同創偉業的(de)早期基金取了(le)一個(gè)栖息著(zhe)詩意的(de)名字：夢工廠。

　　這(zhè)是一個(gè)關于投資初創企業甚至做(zuò)天使投資的(de)計劃。鄭偉鶴說先看第一隻基金的(de)投資情況，以後還(hái)會持續地做(zuò)。

　　同創偉業第一隻早期基金的(de)募集已經完成，總額接近3億元。中關村(cūn)和(hé)科技部是主要的(de)出資人(rén)，其他(tā)的(de)GP則多(duō)來(lái)自同創偉業以往的(de)客戶。基金年限爲7+2，而同創偉業過去以成長(cháng)期項目爲主的(de)基金的(de)年限多(duō)爲5+2。

　　TMT、生物(wù)醫藥、通(tōng)訊以及新材料将是這(zhè)隻早期基金重點關注的(de)四個(gè)行業。

　　規模接近3億元的(de)基金并沒有募集太長(cháng)時(shí)間。去年，鄭偉鶴關于早期基金的(de)想法開始成形，年底與中關村(cūn)、科技部開始合作，申請資金。

　　雖然上海、北(běi)京等各個(gè)區(qū)域的(de)團隊都會加入到新的(de)早期基金中來(lái)，鄭偉鶴還(hái)是招兵(bīng)買馬了(le)一番，以加強投資能力。新加入的(de)人(rén)員(yuán)中，有來(lái)自騰訊的(de)，有兩位留美(měi)博士，分(fēn)别是化(huà)工、新材料專業，還(hái)有現任公司副總裁的(de)林(lín)君。“現在還(hái)打算(suàn)繼續招一些人(rén)。”鄭偉鶴說。

　　“看了(le)好多(duō)項目了(le)。”基金成立之後，鄭偉鶴本人(rén)也(yě)去看了(le)很多(duō)早期項目，目前爲止已經投資了(le)三個(gè)項目，其中兩個(gè)爲早期項目，一個(gè)爲天使投資。

　　所謂早期，即公司已經成立，可(kě)能略有盈利，也(yě)可(kě)能尚未打平。天使投資的(de)則是一個(gè)團隊，“500萬元占了(le)30%股權。”

　　同創偉業的(de)“早期”定義與達晨創投的(de)相近。這(zhè)是兩家同位于深圳的(de)行業先鋒。達晨創投合夥人(rén)邵紅霞告訴理(lǐ)财周報記者：“我們對(duì)早期的(de)界定是三年内上市的(de)可(kě)能性不大(dà)，但應該具有巨大(dà)發展潛力。财務不是最重要的(de)指标，我們在早期項目上也(yě)會投盈虧尚未平衡的(de)企業。”

　　管理(lǐ)基金規模超過100億元的(de)達晨也(yě)設立了(le)旗下(xià)第一隻專注于早期項目的(de)基金。基金正在募集過程中，預計規模約爲2億元。“我們希望打造成一隻精品基金，所以會控制規模。”邵紅霞說，盡管LP反映踴躍，但是達晨無意于擴大(dà)規模。

　　上海市政府是這(zhè)隻基金最主要的(de)出資人(rén)，“政府出資5000萬元。”邵紅霞介紹到。由于有一定的(de)政府引導性，投資項目可(kě)能有一定傾斜，但是會維持全國範圍的(de)投資覆蓋面。

　　周五是達晨的(de)casual day，員(yuán)工們不再拘泥于深色西裝的(de)沉悶。穿著(zhe)紅色休閑小西裝的(de)邵紅霞說：“我們預計平均每個(gè)項目的(de)投資額在1000萬元左右。”

　　今年3月(yuè)底，這(zhè)隻早期基金的(de)募集就将結束。但是兩年前，達晨已經開始爲早期基金布局。陸陸續續中招募不少人(rén)馬，有留美(měi)的(de)生物(wù)醫藥、新材料博士，也(yě)從比亞迪、華爲等公司挖了(le)精通(tōng)于行業的(de)團隊。

　　深圳創新投資集團有限公司，簡稱深創投，深圳的(de)創投大(dà)佬。其副總裁孫東升告訴理(lǐ)财周報記者，預計今年内深創投将和(hé)深圳市政府合作設立一隻早期基金，基金規模目前尚不确定，但是會在多(duō)個(gè)行業内均衡配置。

　　面對(duì)機構天使化(huà)這(zhè)一趨勢，老牌天使投資人(rén)薛蠻子并不認爲這(zhè)樣就會帶來(lái)劇烈競争，他(tā)說：“國内參與天使投資的(de)人(rén)仍然太少!”

天使機構化(huà)

　　在天使投資人(rén)中，徐小平是後來(lái)者，可(kě)是他(tā)的(de)運作方式與傳統天使投資人(rén)有所差别。

　　薛蠻子告訴理(lǐ)财周報記者他(tā)已經應邀擔任一隻早期基金的(de)投資決策委員(yuán)會主席，但是并不是合夥人(rén)。他(tā)認爲天使投資人(rén)中，許小平是機構化(huà)運作最典型的(de)代表。

　　在天使投資人(rén)中，徐小平是後來(lái)者，可(kě)是他(tā)的(de)運作方式與傳統天使投資人(rén)有所差别。

　　據新東方内部人(rén)士告訴理(lǐ)财周報記者，現在徐小平在新東方隻持有股份，已經徹底淡出。2009年，徐小平轉型成爲天使投資人(rén)。2011年，他(tā)邁出了(le)天使機構化(huà)的(de)一步，設立真格基金，出資方爲新東方的(de)創始人(rén)與股東。後來(lái)，徐小平還(hái)拉來(lái)新東方的(de)王強與自己合作，管理(lǐ)基金。

　傳統的(de)天使投資人(rén)并不會設立基金産品，通(tōng)常爲獨立的(de)個(gè)人(rén)投資者，比如薛蠻子。

　　去年12月(yuè)，徐小平聯合紅杉資本在北(běi)京高(gāo)調舉行真格基金二期的(de)發布會。原真格基金出資1530萬元，紅杉資本出資1470萬元。真格基金的(de)現任總經理(lǐ)爲方風雷的(de)女(nǚ)兒(ér)方愛(ài)之。方風雷是現任高(gāo)盛高(gāo)華證券有限公司董事長(cháng)、厚樸投資董事長(cháng)。

　　然而徐小平并不是國内天使機構化(huà)運作的(de)第一人(rén)。之前更爲人(rén)熟知的(de)是李開複的(de)創新工場(chǎng)。

　　創新工場(chǎng)創辦于2009年9月(yuè)，與大(dà)部分(fēn)投資機構不一樣的(de)是，創新工場(chǎng)除了(le)提供資金以外，還(hái)給創業者提供創業培訓，幫助創業團隊孵化(huà)公司。

　　廈門的(de)蔡文勝也(yě)打造了(le)4399創業園，與創新工場(chǎng)不一樣，4399創業園專注于互聯網行業。加入了(le)創業園的(de)創業團隊或者個(gè)人(rén)可(kě)以獲得(de)資金支持，還(hái)包括辦公場(chǎng)地、行政以及運營人(rén)員(yuán)等，也(yě)可(kě)以參加園内的(de)創業培訓。

　　4399的(de)啓動時(shí)間與創新工場(chǎng)相差了(le)約兩年，在2011年8月(yuè)間。這(zhè)一年，創投圈還(hái)有一件事情就是創業咖啡廳的(de)設立。

　　首先是在北(běi)京中關村(cūn)，以創業和(hé)投資的(de)咖啡廳開始出現。其中最爲著名的(de)莫過于車庫咖啡廳，今年，郭樹清也(yě)曾經到訪。這(zhè)類咖啡廳旨在爲創業團隊提供開放的(de)辦公環境，方便團隊尋找合作夥伴或者天使投資人(rén)。這(zhè)裏，買一杯12元的(de)咖啡就可(kě)以坐(zuò)一整天。

　　生存所迫

　　激烈的(de)下(xià)遊競争，越來(lái)越高(gāo)的(de)項目成本是創投走向早期的(de)重要原因。

　　下(xià)遊PE的(de)天使化(huà)是因爲越來(lái)越激烈的(de)成本搏殺促使他(tā)們尋找上遊的(de)曙光(guāng)，而天使的(de)機構化(huà)運作又是需求所在的(de)必然走向。

　　沒有人(rén)能夠比鄭偉鶴、邵紅霞更能深刻感受到下(xià)遊的(de)變化(huà)與危機。那項目的(de)成本逐漸上升，鄭偉鶴說現在他(tā)盡量控制在8倍至10倍之間。邵紅霞說根據行業不一樣，公司成長(cháng)性不一樣，項目成本也(yě)就不一樣，總的(de)來(lái)說，控制在10倍左右。

　　孫東升則告訴記者，由于越來(lái)越多(duō)的(de)投資機構湧入創投市場(chǎng)，行業競争激烈，而且呈現出一定的(de)無序狀态。

　　根據清科數據庫統計，2012年2月(yuè)份中國創業投資暨私募股權投資市場(chǎng)共發生13筆退出交易，退出筆數再創新低。2月(yuè)份市場(chǎng)上通(tōng)過IPO方式退出的(de)交易平均賬面回報倍數爲3.98，表現最爲強勁的(de)是尚理(lǐ)投資成功退出華錄百納，賬面回報倍數爲16.2，其餘各家表現均低于平均水(shuǐ)平。

　　邵紅霞坦誠激烈的(de)下(xià)遊競争，越來(lái)越高(gāo)的(de)項目成本是創投走向早期的(de)重要原因。而鄭偉鶴認爲，除了(le)下(xià)遊的(de)競争之外，全國創業氛圍的(de)濃厚，小企業的(de)需求也(yě)是他(tā)們的(de)動力。

　　不管是達晨、同創偉業或者深創投，走向早期的(de)另一個(gè)原因是政府的(de)推動。邵紅霞和(hé)鄭偉鶴都表示地方政府以及國家部委有意推動小企業的(de)發展，營造更好的(de)創業環境。

　　在即将與深圳市政府合作的(de)早期基金之前，深創投已經于幾年前推出過一隻早期基金，“規模有8000萬元。”孫東升告訴理(lǐ)财周報記者。

　　投資早已完成，但是說到推出，孫東升笑(xiào)說：“早期項目哪有那麽容易!”

　　鄭偉鶴也(yě)說：“風險更大(dà)，可(kě)能并購(gòu)、上市，也(yě)許就自然死亡了(le)。”他(tā)分(fēn)析說，早期項目與成長(cháng)期項目不一樣，“投資成長(cháng)期項目追求的(de)是确定性，而投資早期項目追求的(de)是高(gāo)回報的(de)可(kě)能性。”

　　對(duì)于早期項目的(de)高(gāo)回報，邵紅霞深有感觸。達晨現在投資項目中回報較高(gāo)的(de)項目比如說同洲電子、和(hé)而泰都是早期投資的(de)項目。

　　“與中後期項目相比，早期項目的(de)成本也(yě)更好控制。”邵紅霞說。

　　鄭偉鶴與邵紅霞都認爲投在早期項目更能體現機構對(duì)行業的(de)理(lǐ)解，也(yě)更能體現專業化(huà)能力。他(tā)們都強調了(le)團隊在考察項目時(shí)的(de)重要指标。不同于成長(cháng)期項目，他(tā)們都認爲财務不再是重要的(de)評價标準，行業、商業模式，尤其是創業團隊更爲重要。

　　孫東升也(yě)認爲，進入上遊之後，投資機構将“面臨經驗的(de)考驗。”