2012年伊始，“寒冬”成爲中國VC/PE市場(chǎng)中的(de)重點詞之一。随著(zhe)新股發行審查趨嚴，二級市場(chǎng)價格重估，VC/PE通(tōng)過被投企業境内上市實現退出的(de)難度顯著加大(dà)。清科研究中心數據顯示，2012年，中國VC/PE機構境内IPO退出節奏明(míng)顯減速，平均賬面回報水(shuǐ)平也(yě)有所回落，而這(zhè)一現象也(yě)已經迫使一級市場(chǎng)估值下(xià)調，機構投資速度減慢(màn)。

　　境内IPO放緩，VC/PE支持上市企業減少

據清科研究中心統計，2011年全年，共有281家中國企業于境内市場(chǎng)實現上市，其中VC/PE支持的(de)企業共有141家，占比達到一半。從2011年下(xià)半年開始，中國企業境内上市節奏較上半年明(míng)顯放緩，除8、9月(yuè)外，每月(yuè)上市企業數量不超過20家。進入2012年，前2個(gè)月(yuè)境内上市企業數量更是不到上年同期的(de)半數。從VC/PE支持情況來(lái)看，自去年10月(yuè)起，VC/PE支持的(de)境内上市企業有所減少，但仍在上市企業中占據了(le)較大(dà)比重。

賬面回報水(shuǐ)平下(xià)滑，一級市場(chǎng)估值回歸

2011年，境内市場(chǎng)上市企業平均發行市盈率整體呈下(xià)滑趨勢，年内深圳中小企業闆發行市盈率由1月(yuè)的(de)67.80倍跌倒12月(yuè)的(de)37.87倍，上海證券交易所由1月(yuè)的(de)71.14倍跌至12月(yuè)的(de)32.08倍，深圳創業闆則由1月(yuè)的(de)87.35倍跌至12月(yuè)的(de)37.72倍，在三個(gè)市場(chǎng)中跌幅最大(dà)。

随著(zhe)二級市場(chǎng)估值的(de)回歸，VC/PE境内IPO退出賬面回報倍數也(yě)呈現下(xià)滑，自2011年6月(yuè)起，VC/PE境内IPO平均賬面回報介于3.00倍和(hé)6.50倍之間波動，而此前，在2011年上半年及2010年，月(yuè)平均7.00-8.00倍甚至動辄上10.00倍的(de)回報水(shuǐ)平也(yě)屢見不鮮。不難看出，“上市=暴利”的(de)時(shí)代已經過去，之前部分(fēn)機構在2010年掀起“全民PE”熱(rè)潮時(shí)高(gāo)估值投資，之後出現一、二級市場(chǎng)估值倒挂，機構賬面投資回報明(míng)顯回落。清科研究中心注意到，IPO退出壓力已經迫使VC/PE機構審慎決策，2012年以來(lái)，市場(chǎng)中多(duō)數機構已經放慢(màn)了(le)投資速度，項目估值跌幅顯著。

券商直投并未跑赢市場(chǎng)整體水(shuǐ)平

2007年，證券公司直接投資試點業務啓動，随即因爲其與保薦業務之間的(de)防火牆建設以及相關人(rén)員(yuán)的(de)内控管理(lǐ)體系等問題飽受诟病。去年7月(yuè)《證券公司直接投資業務監管指引》下(xià)發後，“先保薦再直投”的(de)模式被明(míng)确叫停，再爲券商直投日後發展再添一份不确定因素。清科研究中心注意到，随著(zhe)中國私募股權投資機構整體退出節奏減速，券商直投項目IPO退出的(de)步伐有所放緩，上年第四季度沒有發生1起券商直投的(de)IPO退出案例，而從每月(yuè)券商直投IPO退出平均賬面回報倍數來(lái)看，其回報也(yě)低于市場(chǎng)整體水(shuǐ)平。